转载自：尚权刑辩
【内容提要】“抢帽子交易”是操纵证券、期货市场的一种，应当以“同质性”解释将其纳入操纵证券、期货市场罪“兜底条款”进行刑法规制。作为一种新型的证券犯罪行为，“抢帽子交易”在司法认定层面均存在诸多问题需要澄清，需要进一步对“抢帽子交易”型操纵证券、期货市场罪的构成要素中的疑难问题进行探讨，重点包括合理界定主体要素、行为要素等犯罪构成要件要素，正确认定行为人公开发布信息与证券交易价量变动之间的因果关系。
【关键词】“抢帽子交易”操纵市场利益冲突因果关系
抢帽子”通常指证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其相关专业人员，违反证券法律法规或其他相关规定，买入、持有、卖出相关证券后，对相关证券、证券发行人、上市公司等公开评价、预测或者提出投资建议、研究报告，通过期待的市场反应取得经济利益的行为。“抢帽子”源于早期证券、期货交易的交易员在场内喊价时，用手势加喊叫报价，日内短线炒作的交易员不停地举手报价，就像在空中争抢帽子一样，于是被形象地称为“抢帽子”。笔者拟对“抢帽子交易”行为的定性进行分析，在确定“抢帽子交易”是操纵市场行为、应当纳入操纵证券市场罪的规制范围后，进一步对“抢帽子交易”型操纵证券市场罪认定中的疑难问题进行探讨。
一、“抢帽子交易”的定性
(一)“抢帽子交易”的法律性质:内幕交易与市场操纵之争
“抢帽子交易”是证券市场常见的非法交易行为，其法律性质属于内幕交易还是市场操纵一直存在争议。2003年，德国联邦最高法院通过判决确立了“抢帽子交易”案审理的指导原则，将“抢帽子交易”认定为市场操纵。这对德国的证券监管、法学理论和司法实践均有重要意义，也对我国有重要的借鉴意义。随后2007年我国证监会发布的《证券市场操纵行为认定指引(试行)》［证监稽查字(2007)1号］(以下简称《操纵指引》)，第30条将“抢帽子交易”作为《证券法》第77条第1款第4项“兜底条款”所指的其他操纵证券市场的手段，至此，我国《证券法》及相关规定将“抢帽子交易”认定为市场操纵。
笔者认为，“抢帽子交易”不属于内幕交易行为，两者存在显著区别，主要表现在两个方面:第一，所利用的信息范围不同。两者虽然都利用了非公开信息，但是，内幕交易利用的“内幕信息”是指涉及公司的经营、财务或者对公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。“抢帽子交易”所利用的信息不仅包括“内幕信息”，还包括利用公开信息对市场所做的评价、分析、预测等其他信息。如果认定为内幕交易并不能全部涵盖“抢帽子交易”所利用的信息。第二，引起市场波动的原因不同。虽然“抢帽子交易”与内幕交易所利用的信息在发布后都会引起市场波动，但前者的市场波动是由行为人发布信息对投资者的投资行为产生影响，进而影响证券交易价格或交易量而产生的。这里的信息是行为人自己发布甚至制造的，市场波动是人为操纵的结果。后者的市场波动则是内幕信息发布后自然引起的，没有人为操纵的因素。
“抢帽子交易”属于市场操纵，符合市场操纵的本质特征。市场操纵本质上是一种人为制造的价格垄断行为，是少数人以获取利益或者减少损失为目的，利用资源优势或滥用职权，影响证券市场价格，制造证券市场假象，诱导或者致使投资者在不了解事实真相的情况下做出投资决策，扰乱证券市场秩序的行为。“抢帽子交易”的行为模式是“事先买卖或持有证券－发布信息推荐证券－反向操作谋取利益”，行为人事先买卖或持有证券后发布信息，其目的是为了通过信息影响其他投资者的投资行为，对证券交易价量产生影响，从中谋取利益。事先买卖或持有证券仅是“抢帽子交易”行为的一部分内容，其后发布信息推荐证券，制造证券市场假象，影响投资人的交易行为，引起市场波动，并通过期待的市场反应取得经济利益才是关键。因此，“抢帽子交易”符合市场操纵的本质特征。
(二)“抢帽子交易”的刑法定性:罪与非罪之争
既然“抢帽子交易”是一种市场操纵行为，那么能否适用《刑法》第182条第1款第4项关于操纵证券市场罪兜底条款的规定对其定罪处罚呢?对此，理论上存在争议，司法实务中则已经作出肯定回答。
2006年7月到2008年5月，北京首放投资顾问有限公司(以下简称“首放公司”)负责人汪某利用其控制的多个证券账户，低价买入股票，然后以首放公司名义在知名网站、媒体上发布咨询报告推荐买入的股票，当投资者基于其推荐买入，致使股价暴涨后，汪某高位抛出股票获利。2011年8月3日，北京市第二中级人民法院以操纵证券市场罪判处汪某有期徒刑7年，罚金1．25亿元。北京市高级人民法院维持原判。自公安机关对汪某立案侦查后，我国理论界就对汪某的行为是否构成操纵证券市场罪展开了激烈争论。
肯定者认为，汪某的行为属于我国《刑法》第182条第1款第4项规定的“以其他方法操纵证券市场”。主要理由是:1．“抢帽子交易”与《刑法》第182条操纵证券市场罪列举条款具有同质性，以操纵证券市场罪“兜底条款”定性符合《刑法》条文规定和刑法理论，不违背罪刑法定原则。2．“抢帽子交易”与资本操纵在理论上具有相同的运作机理，属于市场操纵中的资本操纵类型，符合操纵证券市场罪实质，可以将其纳入“兜底条款”进行刑法评价。3．刑法兜底条款的出现可以弥补立法缺陷与重大遗漏，实现刑法的权利保护与社会保障机能，因此应将“抢帽子交易”认定为以“其他方法”操纵证券市场罪。
否定者认为，在我国当前的法律背景下，不能认定汪某的行为属于《刑法》第182条第1款第4项规定的“以其他方法操纵证券市场”。主要理由如下:1．对兜底条款的适用必须严格坚持“限制解释”的立场，在双重兜底条款的情况下(刑法和经济、行政法律法规都采用兜底方式规定)，“抢帽子交易”不宜认定为成立犯罪。2．从严格意义上来说，给汪某定罪的《刑法》第182条和《证券法》第77条属于“兜底条款”，与罪刑法定原则冲突。
肯定说与否定说的争议焦点在于“抢帽子交易”能否认定为操纵证券市场行为，适用《刑法》第182条第1款第4项兜底条款的规定。我国《刑法》设置兜底条款，是由于任何立法都不可能穷尽全部社会现象，《刑法》设置兜底条款可以弥补立法缺陷，避免出现重大遗漏。当前我国处于社会转型期，随着社会进步，各种问题层出不穷，各种新型犯罪亦不断涌现，由于立法的局限性，不可能对尚未出现的情形进行规定，可通过设置兜底条款以增加法律条文的涵盖性和包容性。但是，对《刑法》“兜底条款”的适用，必须遵守刑法谦抑性原则，采取严格限制解释的立场。
一个行为能否适用“兜底条款”，关键在于考察该行为与列举条款所规定的行为之间是否具有同质性。笔者认为，“抢帽子交易”同《刑法》第182条操纵证券市场罪列举条款所规定的行为之间具有同质性。《刑法》第182条操纵证券市场罪列举的三种操纵证券市场的具体行为:连续交易，相对委托和自买自卖，本质上都是人为操纵证券交易价量，诱导或致使投资者在不了解真相的情况下作出投资决策，进而操纵市场。将“抢帽子交易”与这三种操纵行为进行比较可以发现，“抢帽子交易”与之具有同质性。“抢帽子交易”是在事先买卖或持有证券后，发布信息推荐该证券，诱导投资者在不明真相的情况下实施投资行为，人为引发交易价量变动，然后通过期待的市场反应获取利益。在“抢帽子交易”中，行为人事先买卖或持有证券、发布信息都只是其中一个环节，只有当行为人发布信息的行为影响了投资者的投资行为，引发交易价量的变动，实现操纵市场，并获取利益，行为人的行为才完成闭环。这与《刑法》第182条列举条款中操纵行为的本质一致，具有同质性。因此，我们应当采用同质性解释的方式，将“抢帽子交易”纳入操纵证券市场罪的刑法规制范围，适用《刑法》第182条第1款第4项兜底条款的规定。
在汪某案办理过程中，2010年5月7日，最高人民检察院、公安部发布《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》(以下简称“《立案追诉标准(二)》”)第39条规定:“证券公司、证券投资咨询机构、专业中介机构或者从业人员，违背有关从业禁止的规定，买卖或者持有相关证券，通过对证券或者其发行人、上市公司公开作出评价、预测或者投资建议，在该证券的交易中谋取利益，情节严重的”行为，应以操纵证券市场罪予以立案追诉，由此将“抢帽子交易”行为明文纳入了刑法规制范围。
二、“抢帽子交易”的主体要素界定
尽管《立案追诉标准(二)》已将“抢帽子交易”纳入刑法规制范围，但是在司法认定层面仍面临诸多问题需要澄清，其中之一是主体要素的界定。
《立案追诉标准(二)》规定，“抢帽子交易”操纵行为的主体为“证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员”。上述规定将“抢帽子交易”界定为中介机构及其从业人员隐瞒与投资者之间利益冲突的操纵行为，考虑了证券市场的专业性以及实践中对这类行为追究行政责任或刑事责任的便利性，具有一定的合理性。然而“抢帽子交易”操纵是利用利益冲突信息操纵市场，谋取利益，如果将行为主体限定为具有特殊身份的上述几类机构及其工作人员，仅考虑其从业身份，显然具有局限性。笔者认为，对于行为主体的认定，不应当仅从行为人的从业身份考察，而应当从行为人与投资者之间是否具有利益冲突，以及行为人是否具有一定的市场影响力等方面进行实质性考察。基于这一立场，“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的主体范围应当有所扩大。
第一，对“抢帽子交易”型操纵证券市场罪应当考察发布信息的行为人与受其所发布信息影响的投资者之间是否具有利益冲突。利益冲突的核心是受托人利益与委托人利益之间的冲突。从广义上讲，利益冲突的产生源于各不同主体为保护自身利益会采取不同行动，对不同行动的选择，会导致对不同利益的偏向。受所发布信息影响的投资者在证券市场中处于弱势地位，基于对信息发布者的信赖进行投资，如果二者之间有利益冲突，将会导致对投资者信赖的伤害，并损害投资者利益。因此，考察构成“抢帽子交易”型操纵证券市场罪主体，应当首先考查信息发布者与投资者之间的利益冲突。显然，二者之间具有利益冲突的不仅限于“证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员”与受其发布信息影响的投资者。
第二，对“抢帽子交易”型操纵证券市场罪行为主体的认定，还应当考察行为人是否具备相应的市场影响力，即行为人对证券、发行人、上市公司公开作出的评价、预测或投资建议是否能够对投资者的投资行为产生影响。如果行为人不具有相应的市场影响力，即便发布信息也不会影响投资者的投资行为、引发证券的价量变动，也就无法对市场进行操纵。《立案追诉标准(二)》和《操纵指引》规定的证券公司等机构及其从业人员因其特殊身份，对市场具有一定的影响力，因此应当将其列入“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的主体范围。然而对市场具有影响力的并不一定局限于上述机构及其从业人员。
第三，2017年4月《证券法修订草案第二次审议稿》第94条规定:“禁止任何人以下列手段操纵证券市场，影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量:(六)对证券及其发行人公开作出评价、预测或者投资建议，并进行反向证券交易。”根据上述规定，对“抢帽子交易”的主体不再限于有特殊身份的人，而是强调行为人与投资者之间具有利益冲突，且具有一定的市场影响力。尽管该修订草案尚未通过审议，但是这一规定表明了立法者对“抢帽子交易”主体认定标准的变化。
需要注意的是，《证券法》属于经济法的范畴，是对社会关系的第一次规范。刑法作为其他部门法的保护法，具有二次规范的特性，是对第一次规范难以保护和调整的社会关系所进行的带有严厉强制力的第二次保护。我国《刑法》适用罪刑法定原则，《证券法》的规定并不当然适用于《刑法》。但是《证券法》的这一立法动向为“抢帽子交易”型操纵证券市场罪主体的认定提供了可供借鉴的范本。
在证券市场，还存在一些具有市场影响力的人士，如新闻媒体机构及其从业人员，他们的行为也符合“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的基本构成要件，但相关规定并未将其列为犯罪主体，这类人士是否属于此类犯罪的主体呢?有学者认为，对于媒体从业人员发布利益冲突信息谋取交易利益的行为，应分情况处理，如发布的是真实信息，不构成“抢帽子交易”型操纵证券市场罪，如发布严重背离事实、未经查证、编造的信息，则可以构成该罪。笔者认为，这种看法忽视了“抢帽子交易”操纵的实质是利用利益冲突信息操纵证券市场，强行将利益冲突信息分为虚假信息和真实信息，分别予以认定，有放纵犯罪之嫌。这类主体应当被认定为属于“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的犯罪主体，原因如下:判断行为人是否构成该罪的主体主要考虑两个因素:其一，行为人与投资者之间具有利益冲突;其二，行为人具有一定的市场影响力。如果新闻媒体机构及其从业人员的行为符合“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的行为要件，表明他们与受其发布信息影响的投资者之间具有利益冲突，且他们隐瞒了这一事实。同时他们发布信息对市场投资者已经产生了实质性影响，也表明他们具有一定的市场影响力，因此应当被认定为本罪的犯罪主体。
三、“抢帽子交易”型操纵证券市场罪的行为要素界定
(一)公开发布信息行为
“抢帽子交易”时，行为人并非直接通过发布信息的行为影响交易价量，而是通过公开发布信息对投资者的投资行为进行影响，引导投资者买卖特定证券，进而引起该证券交易价量变动，然后反向操作取得经济利益。“抢帽子交易”强调的是通过信息对不特定多数投资者的投资行为产生影响，因此信息应当公开发布，即信息应当公之于众，并为公众知晓。如果不是公开发布信息，只在小范围内传播，即便最终达到影响证券交易价量，并通过反向操作谋取利益，也不构成“抢帽子交易”。至于公开发布的渠道，既包括财经报纸杂志、电视、广播等传统渠道，也包括各大门户网站的财经频道、专业财经网站、各类股票信息交流网络平台，以及微博、微信等。
从本质上讲，“抢帽子交易”本质上是一种背信行为，实质在于信息发布者与投资者之间存在利益冲突，且行为人发布信息时并未对利益冲突关系进行披露。证券市场中信息的重要性不言而喻，投资者往往基于对证券专业机构及其相关从业人员等具有一定市场影响力的行为人的信赖，根据其所发布的信息或提供的建议作出投资决策。如果行为人不能准确、全面、真实、及时地披露利益冲突信息，会破坏公众对其信任，损害投资者利益，破坏证券市场交易秩序。
同时，如果行为人事先买入的证券与其发布信息所指向的证券相同，且行为人并未对其持有相关证券的事实进行披露，那么行为人所发布的信息就属于利益冲突信息。从这个角度讲，证券信息的真伪并不影响操纵证券市场罪的成立。根据《立案追诉标准(二)》，行为人发布的信息是指“对证券或者其发行人、上市公司公开作出评价、预测或者投资建议”，并未对证券信息的真伪作出要求。
(二)证券交易行为
“抢帽子交易”又称抢先交易，这里的“抢先”是指行为人的交易行为要先于投资者。实际上，行为人的证券交易行为分两步，这两步均先于投资者。第一步，在公开发布信息前先行买卖或持有证券;第二步，在公开发布信息，证券交易价量达到其所期望的水平后，行为人反向实施交易行为，从中谋利。在汪某案中，汪某在首放公司公开发布咨询报告前，利用其所控制的多个账号事先买入证券，在咨询报告公开发布并转载后(经查通常是买入证券后的第二个交易日)抢先卖出该证券。朱某案中，朱某也是事先买入证券，在其参加的对买入的证券公开评价、预测及推介的财经节目播出后一至三个交易日内，抢先抛出该证券。
由此可见，在“抢帽子交易”中，行为人实施证券交易行为的时间节点至关重要。如果行为人实施两个行为步骤时任何一个步骤未抢先，则不构成“抢帽子交易”。行为人买卖证券的行为均发生在公开发布信息推荐该证券前，或者行为人买卖证券的行为均发生在公开发布信息推荐该证券后，均不构成“抢帽子交易”。
四、“抢帽子交易”型操纵证券市场罪中因果关系的认定
(一)“抢帽子交易”型操纵证券市场罪属于结果犯
我国刑法因果关系理论一般认为只有在结果犯的情况下才存在刑法因果关系问题。在结果犯的场合，无因果关系则无刑事责任。我国《刑法》第182条规定四种操纵证券市场的行为，如果一概而论，认为全都属于行为犯或者结果犯，那么无论哪种观点都有失偏颇。我们应当将这四种行为逐项分析，根据不同情况予以认定。
《刑法》第182条第1款第1项仅规定行为人实施的操纵行为，并未规定造成的结果，应为行为犯。第2、3项不仅规定了操纵行为，还规定该行为产生“影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”的危害结果，属于结果犯。第4项属于兜底条款，对于符合这一条款的操纵行为是行为犯还是结果犯，要具体情况具体分析。就“抢帽子交易”型操纵证券市场罪而言，不仅要求行为人实施发布信息的行为，还要求该行为对证券交易价量产生影响，行为人从中谋取利益。反之，如果行为人公开发布信息，且从事买卖证券的行为，但并未从中获利，就说明其没有对市场形成操纵，不构成操纵证券市场罪。由此可见，“抢帽子交易”型操纵证券市场罪是结果犯。根据我国刑法因果关系的一般理论:在结果犯的情况下存在刑法因果关系问题。
(二)“抢帽子交易”型操纵证券市场罪因果关系的认定
在证券市场中，行为人公开发布信息的行为与证券交易价量的变动之间是否存在刑法上的因果关系，需要进一步研究。
关于刑法上的因果关系，理论界有条件说、原因说、相当的因果关系说等多种学说。我国学者认为，刑法上的因果关系，是指危害行为与危害结果之间具有引起与被引起的关系，或者是指实行行为合法则(或者符合客观规律必然)造成了危害结果。在“抢帽子交易”型操纵证券市场罪中，判断公开发布信息行为与证券价量变动之间是否存在刑法上的因果关系，应以公开发布信息行为是否合法则地造成了证券价量变动为标准。
在“抢帽子交易”型操纵证券市场罪中，公开发布信息是核心行为要素，是影响证券交易价量变动的客观条件。但这一行为并不直接对交易价量的变动产生影响，而是通过影响投资者的交易行为，进而对交易价量产生影响。公开发布信息与证券交易价量的变动之间存在两层关系:第一层，行为人公开发布信息的行为影响投资者的决策判断，受信息影响，投资者实施交易行为。第二层，交易行为对证券交易价量产生影响，引起证券交易价量的变动。有学者认为，这种操纵行为与操纵结果之间存在两层因果关系，且均是通过推定得出。但是根据刑事司法推定规则，不得进行二次推定。因此该学者称，对“抢帽子交易”与价量操纵结果之间的因果关系，是经过二次推定的条件因果，不能成为刑事证明程序下的法律判断。
笔者认为，公开发布信息行为与证券价量变动之间并非是“二次推定下的条件因果”，而是刑法上的因果关系。首先，行为人公开发布信息的行为与证券交易价量的变动之间虽然存在两层关系，但这两层关系是“抢帽子交易”操纵行为的传递过程，而非“二次推定下的条件因果”，这一传递过程揭示了“抢帽子交易”操纵行为的本质特征，行为人公开发布信息的行为不仅具有操纵证券市场的主观意图，而且客观上也引起证券交易价量的变动，造成了操纵证券市场的结果。其次，刑法因果关系的判断包括条件关系和因果关系的双层结构判断。第一层，“行为”和“结果”之间存在“没有前者，就没有后者”的条件关系;第二层，“危害行为”和“结果”之间具有引起和被引起的因果关系，引起危害结果发生的主要条件即原因。“抢帽子交易”型操纵证券市场罪行为要件是公开发布信息，结果要件是影响证券交易价格或者交易量。如果没有行为人公开发布信息的行为，投资者不会从事与该信息有关的交易行为，两者之间存在“没有前者，就没有后者”的关系。另外，参考《操纵指引》第14条规定:“影响证券交易价格或者证券交易量，是指行为人的行为致使证券交易价格异常或形成虚拟的价格水平，或者行为人的行为致使证券交易量异常或形成虚拟的交易量水平。前款所称致使，是指行为人的行为是证券交易价格异常或形成虚拟的价格水平、或者证券交易量异常或形成虚拟的交易量水平的重要原因。”公开发布信息这一“行为”是证券交易价格量变动这一“结果”的重要原因，合法地引起了证券交易价量的变动，两者之间存在刑法上的因果关系。
来源：北师大
作者：左坚卫 北京师范大学法学院教授
张淑芬 北京师范大学法学院博士研究生
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